华宝证券致富版文章列表:

• 1、万一免五，券商佣金大战暗中开打！赔本赚吆喝的违规操作是另有所图？
• 2、这家央企巨头宣布！出售60亿元应收账款，华宝证券接手！预计代价不超58亿
• 3、资管新规过渡期年底结束！华宝证券杨宇：市场主体脱离舒适区，低风险高收益将修正
• 4、净利跌八成资产负债率飙升一倍 华宝证券多处核心数据现隐忧
• 5、中小券商上市潮|开源证券IPO承销业务属于行业末流 核心竞争资源渐被蚕食

万一免五，券商佣金大战暗中开打！赔本赚吆喝的违规操作是另有所图？

每经记者：陈晨 王砚丹

今天0点，电商平台一年一度的“6.18”促销大战暂时落下了帷幕，京东、天猫等电商巨头的销售数据显示，它们又赚得盆满钵满……

而另一场促销大战，则早已在券商行业中打响，不过这次比拼的并不是谁赚得更多，而是谁赚得更少一点——不少中小证券公司再次“赤膊上阵”，比拼谁的佣金“底线”更低！

相比去年末有券商被紧急叫停的“万一”开户，这一次的竞争更狠：不仅是交易佣金低至“万一”，甚至将最低的5元手续费也免去，即“万一免五”，这成了这些券商在“6.18”大促中暗自较量的“终极武器”！

日前《每日经济新闻》记者调查发现，全国范围内至少有近10家券商推出“万一免五”的优惠活动，其中虽然多以中小型券商为主，但也不乏第一创业、国联证券等上市券商的身影。

而记者注意到，在当前的监管条件下，这样的“促销”方式已经明显违规了。不过，为什么这些券商宁愿冒着违规的风险也要“赔本赚吆喝”呢？

多家券商私下调佣至“万一免五”

近日，一位老股民王先生兴奋地告诉记者：“之前听朋友说，有券商可以把佣金下调到‘万1’，我就已经很心动了，没想到现在还可以再免去最低5元的费用。我之前的佣金是‘万2.5’，现在换成‘万1免5’，一年减免下来的佣金都够我们一家人旅游一趟了，所以我赶紧就办理了。券商的工作人员跟我说，这个活动目前是到6月18日结束，凡是在6月18日之前开户的都可以享受到这个优惠。”

听闻上述消息后，记者经过多方查询了解到，至少近10家券商有相关的优惠活动，多以中小型券商为主，包括国联证券、华宝证券、第一创业等。

“开户‘万1.2免5’，之后可以调成‘万1’”，第一创业的开户工作人员对记者说道。不过，当记者询问另外一位第一创业开户工作人员时，他表示，入金达到30万元，佣金可以‘万1’，但不能‘免5’。如果想要‘免5’，可以先等一段时间。

图片来源：摄图网

当然，与上述动辄几十万入金要求的相比，一些小型券商更显得“友好”。比如华宝证券入金3万元，佣金“万1.5免5”；国联证券和川财证券均为入金1万元，就能佣金“万1免5”。值得一提的是，当记者认为入金1万元是最少要求时，华创证券则表示无资金要求，只要开户便能“万1免5”，这一操作更是佣金“打入谷底”。

湖北的一位投资者向记者表示，他最近在华创证券新开户的佣金是‘万1免5’。“我之前开户的券商佣金是‘万2.5’，后来才知道是不包括过户费、规费以及印花税等，相当于净佣金是‘万2.5’。而华创证券的‘万1’是全佣金，已经包含其他费用的。抛开规费之类的，他们真的算是0佣金了。”

此外，记者还了解到，除了普通账户可以做到，有些券商的两融账户也可以实现佣金“万1免5”。此外，ETF交易、可转债交易、逆回购交易等都有颇为吸引人的低佣折扣。

不过，记者也注意到，虽然部分券商的低佣金着实吸引人，但一些股民似乎并不买账。有股民就表示：“不同的券商交易能力不同，平时显现不出来，但在极端行情中会表现得淋漓尽致。每次市场成交极度放大时，都有券商交易系统崩溃的新闻被曝出来。我还是比较认可头部券商，虽然佣金贵一些。”

券商老客户要享受“万1”佣金有点难

如上所述，券商在开发新客户时愿意较大让利，但当遇到老客户的时候情况又如何呢？

在目前“一人三户”的规定下，记者以客户身份咨询了两家大券商，希望能下调佣金至万分之一。

华泰证券相关工作人员表示，针对老客户，该营业部佣金最低可以下调到万分之一点三，新开户则是在万分之一点六到万分之二之间。“我们也听说了'万一免五'的消息。不过我们营业部给不了这么低，而且涉嫌违规。如果你要开两融，资金量能够有几千万元的话，融资利率和融券费率会有优惠，最低能5.5%左右。”

图片来源：摄图网

不过，他也表示，实际上老客户对佣金率敏感度不高，特别是交易量较小的客户。但他所在的营业部对一些熟识的老客户也会主动下调佣金，“毕竟现在经过多年转型，财富管理才是我们的主打方向，早已不靠佣金赚钱了。”

北京有券商营业部工作人员则表示，该营业部佣金万分之二以下可以谈。“我们的规定相对比较刚性。因为作为客户经理、投资顾问，我们的服务都是有价值的。个人感受而言，对操作上比较自主的客户来说，我们的佣金没有吸引力。但对一些对服务要求比较高的客户来说，能赚钱是他们考虑最主要的因素，对佣金高低的要求比较少。”

无论是针对对客户的话术也好，营业部要求较为刚性也罢，从记者的调查可以看出，券商的新老客户差异化对待是存在的。

虽然现在可以网上销户，但任何人都有使用习惯问题。目前的监管规定下，每个人的身份证只能在三家券商开立账户，即“一人三户”，要想销户后再开户，也会有一些短期的麻烦。

监管已关注到违规情况

回到前面“万1免5”的话题。值得一提的是，它虽然揭示了券商目前通过低佣金“跑马圈地”的激烈程度，但却引发了监管关注，因为它违规了。

一位游走各券商开户的掮客告诉记者：“海通昨天告诉我本周不能开了，开源也不能开了。海通给我发的消息是说公司刚刚发了个通知，暂停这个股票佣金‘免5’的开户。如果有人问，就按照股票‘万1.2不免’，基金‘万0.5免5’的方案介绍。后面如果出了新的优惠，还可以调。”

同样，川财证券也有类似情况。一位川财证券的人士告诉记者，6月7日之前还能做到“万1免5”，过了之后就不行了。

记者进一步追问得知，不能“免5”是因为监管最近下发了通知，打击“免5”这一低佣现象。而至于监管为何会知晓，前述人员坦言，这是因为受到同行的举报，而举报的这家券商，之前也曾有过“万1免5”。不过，前述人士都表示到，即使受到监管影响暂停“万1免5”后，之前新开的“万1免5”用户不会受到影响，佣金也不会因此上调。

正如前述所说，协会近期下发了打击低佣的通知。日前，记者从多位业内人士处获得了一份四川省证券期货业协会6月1日下发的文件。

在该《关于进一步加强佣金管理的通知》中，四川省证券期货业协会表示：

近期，协会在证券投诉纠纷处理和日常自律监管中发现，辖区部分证券机构在佣金管理中存在下列不规范或者违反监管规定情况，容易引发投资者投诉和纠纷。

一是投资者前往证券营业部现场办理开户业务，工作人员指导投资者采用非现场开户，未签署佣金确认书或者非现场开户流程中未明确约定收取标准，证券机构工作人员口头向客户承诺的佣金标准与实际收取标准有很大差别。

二是辖区个别证券机构存在对部分客户不按“五元”最低标准收取佣金，并以此营销客户。此经营行为不符合中国证监会、国家计委、税务总局《关于调整证券交易佣金收取—2—标准的通知》（证监发[2002]21 号）规定中“A股、证券投资基金每笔交易佣金不足5元的，按5元收取；B股每笔交易佣金不足1美元或 5港元的，按1美元或5港元收取”的规定。同时，也扰乱了辖区证券市场公平竞争秩序。

四川省证券期货业协会强调称，对于使用“零佣”“免费”“免5元最低佣金”等虚假宣传的机构，协会将采取警示、检查、惩戒等自律管理措施。对于部分机构反映因为高频交易客户需求和主动降低中小投资者交易成本而取消最低佣金收取标准等市场情况，协会将向监管部门、行业自律组织反映。

券商佣金率九年时间下降三分之二

券商争夺流量，直接带来的是佣金率逐年下滑。数据统计显示，近十年来，券商佣金率逐年下降已成为行业共识。《每日经济新闻》记者统计了从2011年至2019年以来的券商佣金率变化如下：

每经记者统计 数据来源：Choice、中证协

以上佣金率由券商行业每年股票基金成交金额和代理买卖证券业务收入计算得出，其中股票基金成交金额由东方财富Choice金融终端数据统计，代理买卖证券业务收入来源于每年中国证券业协会公布的行业年度经营数据。需要说明的是，行业年度经营数据公布时大部分券商尚未正式发布审计报告，因此可能数据与最终年报审定数据之和有一定差异。

数据显示，2011年~2019年长达9年的时间内，只有2013年的佣金率较2012年有小幅回升，其余年份全部是同比下降。2011年~2013年，券商佣金率稳定在万分之8左右，其中，2013年的数据为万分之8.15。

转折点出现在2014年，这一年2月，国金证券推出“佣金宝”，主打“万2.5”开户，一举改变了券商经纪业务生态，越来越多的券商加入到互联网转型的阵营，同时拉低了佣金率。2014年开始，券商行业佣金率进入大跳水阶段：2014年下降至万分之7.1；2015年又下滑至万分之5.29；2016年跌至万分之4.15；2017年进入万分之3时代，当时的佣金率为万分之3.66；2018年下降至万分之3.47；2019年下滑至万分之3.1。

再来看看不同券商佣金率的情况。

目前上市的38家A股券商中，仅有16家披露了2019年公司的股票基金交易金额。下图中股票基金交易金额为记者从年报披露数据统计而来，但部分含有席位租赁费，部分不含；经纪业务手续费净收入由东方财富Choice金融终端数据统计而来，由于各家券商口径有不一致（如有的券商将机构席位租赁算入经纪业务，有的没有），因此可能这一数据与各家公司年报中的分业务收入数据有差异。以上两项数据仅用于估算券商大致佣金率，不构成投资意见。

每经记者统计 数据来源：Choice

如图，目前纳入统计的券商中，中信证券的券商佣金率最高，达到万分之4.79，虽然统计并不完整，但仍然包含了大量信息：

首先，老牌大券商佣金率较高。中信证券、国泰君安均超过万分之4。这其中原因一是因为老券商沉淀了一些多年客户，相对对佣金率不敏感。二是老营业部，尤其是A型营业部越多的券商，房租、员工、设备等成本较为刚性，客户议价空间可能相对较小。三是如国泰君安等近年来发力PB业务，这类业务服务于私募等客户，提供非标准化、更优质的交易系统，其收取的佣金率也相对较高。四是投顾业务逐步开展，头部券商较早发力财富管理，客户愿意接受投顾差异化服务，则可能支付较高佣金。

第二，侧重区域不同，券商佣金率也存在差异。东部沿海地区券商竞争激烈，营业部数量较为饱和，佣金率相对较低；内陆竞争不激烈的地区佣金率相对较高。如总部在河南的中原证券和总部在长春的东北证券，其佣金率分别达到万分之3.86和万分之3.72。

第三，近年来部分沿海发达地区中小券商也在力争扩大全国布局，为争夺流量可能会有所让利，特别是新开设的成本较低的轻型营业部更是如此。如总部在深圳的第一创业去年新开了四川分公司；总部在浙江杭州的财通证券获批上海市设立1家证券分公司，在江苏省张家港市设立1家证券营业部。深圳与杭州均属于经济发达、券商竞争较为激烈的地区，当地券商在其他地域布局时，佣金率心理底线也较低。

中信证券等券商较高的佣金率，预示着后期还有进一步的下降空间。即使现阶段不是人人都能享受“万1免5”，但是券商APP目前宣传的几乎都是“万2.5”开户，也距离目前整体统计的“万3.1”有一定下降空间。

通过其他业务再赚回来？

去年末，已有报道称广东某小型券商账户资金最低只要10万元，就可以享受“万1”的佣金率，到现在多家券商除了能做到“万1”之外还要“免5”。半年多时间，不仅低佣的券商数量增加了，还再次拉低了佣金率的“底裤”。难道券商就真的是“赔本赚吆喝”吗？那显然不可能。

广发证券在2019年年报中提及证券行业发展面临的挑战时指出，目前，券商代理买卖证券业务的同质化程度仍非常高，面向客户的创新服务能力不足，收费水平呈现下降趋势。在互联网开户和一人多户政策冲击下，行业的交易佣金率依然处于缓慢下降的趋势中。在经纪业务向财富管理转型发展过程中，券商的产品、投顾、平台等综合实力需进一步提升。

国盛证券的研究报告进一步显示，2014年~2015年的互联网 券商价格战带动行业净佣金率快速下滑，2016年至今佣金率降幅趋势放缓。其中2019年下半年以来，行业净佣金率已经下降至“万3”以下，而今年一季度为“万2.78”。

“目前行业的佣金下滑已逼近部分券商的成本线了”，有券商人士坦言道：“股票交易佣金中包含证券监管费、经手费、过户费、印花税等，这些成本加起来就已经接近万分之一了，剩余的才是券商真正到手的净佣金。目前行业平均佣金率都不到万分之三的情况下，一些中小券商开出了万分之二，甚至万分之一的极低佣金率，再免除5元的费用，显然是极度逼近经纪业务成本线了。”

值得注意的是，2019年7月，证监会曾就《证券经纪业务管理办法》公开征求意见，其中提出，券商收取的佣金不得明显低于证券经纪业务服务成本。同时也明确提出，不得使用“零佣”、“免费”等用语进行虚假宣传。上述券商人士表示：“这相当于给A股佣金设置了最低门槛，防止行业恶性竞争。”

图片来源：摄图网

但事实上，还是有部分中小券商祭出低佣大旗，而他们真的就是在赔本赚吆喝吗？“‘羊毛出在羊身上’，低佣只是吸引客户的手段”，前述老股民王先生就表示：“开户时，我也很好奇，这么低的佣金，他们如何赚钱呢？当时开户的工作人员直言不讳地跟我说，主要是赚一些增值服务，比如通过融资融券、卖理财产品等赚回来。”

“客户交易几千万元，对我们来说都是不赚钱的。上个月我的客户交易了三千多万元，我就只赚了几百块钱。其实，对我们而言并不是通过客户的交易赚佣金，而是这个客户以后有开科创板、创业板的需求。我为他们办理科创板、创业板开户，公司是有奖励的，开一个奖励几百块钱，提高一下岗位津贴”，一位推广“万1免5”的券商工作人员坦言道。

本质上来讲，券商做的是资本市场服务，但在金融科技时代，他们的打法也带有很浓重的互联网烙印——即先圈流量，再谋求以流量变现。相比支付宝、微信支付等渗透率已经极高的场景，券商还面对着相当大的一片“蓝海”。根据中登公司数据，目前开设A股账户的投资者只有1.6亿户，这相比14亿人口的基数，意味着券商在增量客户上还有着很大的竞争空间，同时，也给券商带来了新的机会和挑战。“通过其他业务再赚回来”这句口语的背后，是近年来券商行业从单一的经纪业务提供商向财富管理转型的精炼表达。

2020年，之前说了多次的券商财富管理业务迎来了新变局。

2020年3月，中金公司、国泰君安、华泰证券等7家头部证券公司获得公募基金投顾试点资格。对此开源证券的点评为：公募基金投顾业务将彻底改变券商财富管理的业务模式，从原有产品代销的卖方模式，向账户管理、资产配置的买方投顾模式转变。头部券商纷纷加快财富管理转型步伐，以理顺零售业务组织架构、优化客户分层、构建投顾和产品体系以及基金投顾业务为主要抓手，研究和科技赋能在2019年年报中被多次提及。

如中信证券2019年年报中指出，公司优化客户分级分类服务体系，深度梳理客户服务需求与公司服务能力；优化配置投资产品体系，深度应用人工智能、大数据等科技，自主打造集“产品销售、投资顾问、资产配置”为一体的财富管理平台，优化内部组织架构，理顺从总部到分支机构的财富管理推动体系，将分支机构作为承接公司各项业务的区域落地平台。

国泰君安是这样表述的：集团深入打造零售客户服务体系，优化客户分类服务；坚持差异化策略，推动财富管理转型，优化O2O零售展业模式；深化金融科技运用，推进“五端一微”平台建设；优化网点布局，全面推广智能化网点建设；强化投顾团队建设，加强研究支持；优化金融产品体系，加强资产配置服务。

招商证券则指出，公司不断升级“智远理财”财富管理计划，依托公司内部研究资源及业内领先的技术系统，提供智富、智讯、智赢、智睿和智尊五类分级服务套餐；通过发挥券商研究优势,提供市场分析、大类资产投资建议、不同客户风险测评下的投资组合建议、重点金融产品介绍等，不断挖掘客户理财需求；优化产品引入和定制效率，提升智远一户通APP理财栏目的客户体验，加大分支机构营销推广，完善产品售后服务支持。

券业面临的“供给侧结构性改革”

毋庸置疑，券商目前仍处于向财富管理转型期，只靠低佣金吸引客户，却不能提供后续服务一定是行不通的。而如果一窝蜂地全部做财富管理，那也是从一种同质化到了另一种同质化。

目前券商所处的这一时期如何定义呢？华泰证券非银策略分析师沈娟将其称之为：“中国证券行业面临的供给侧结构性改革”。

沈娟曾经追溯过成熟市场的发展经验：1975年美国正式实现经纪业务佣金自由化，通道业务承压、压缩盈利空间、加剧竞争态势。根据美国证券业及金融市场协会（SIMFA）统计，投行经纪业务收入贡献占比由实现佣金自由化前的超过50%，不断下滑至上个世纪80年代的40%以下，倒逼美国投资银行开拓增量创新。其中1975~1980年代，大型投行将转型的重点放在机构客户上，凭借资本中介业务（尤其是回购协议）、FICC业务线等创新业务，用资产负债表服务客户；并且，投行开发垃圾债券、过桥贷款等创新金融工具，为企业杠杆收购服务。而券商抓住价格敏感型零售客户痛点，通过低佣策略快速占领零售经纪市场。这与目前中国证券业市场多少有相似之处。

沈娟认为，成熟市场已形成高度集中的证券业格局，中国证券行业面临供给侧结构性改革：第一，监管彰显“扶优限劣”政策基调，明确差异化分类管理安排；第二，头部券商在投行转型、财富管理、FICC和衍生品等创新业务上将把握先机。当前，行业并购整合和中小券商优胜劣汰已初现端倪，行业最终有望形成与美国和日本相似的寡头格局。

于是，沈娟认为，当前证券行业已经进入改革转型攻坚年，改革转型是挑战也是机遇，顺利转型的券商有望实现ROE上行，从而享受估值从β向α过渡的跨越。推荐龙头券商中信证券、招商证券、国泰君安。

图片来源：摄图网

但看到这里，相信所有投资者心中都有个疑问：海外投行都经过了百余年的历史积淀，光是佣金自由化的周期，就比中国资本市场历史还长。目前牌照红利的时代已过去，行业百余家券商中，我们未来能不能看到“中国的高盛”“中国的大摩”“中国的嘉信理财”呢？

至少，目前“中国的高盛”呼声最高的，仍是行业龙头中信证券。它还有另一个称呼：“麦子店高盛”，因为它在北京市朝阳区麦子店街。最早在收购里昂证券时，市场上就有人将中信证券与高盛相提并论。

但真的要做到与高盛比肩谈何容易！高盛成立于1869年，而中信证券成立于1995年，比高盛年轻整整126岁。财报显示，高盛2019年营收达366亿美元，净利润为85亿美元，按照2019年12月31日汇率1美元对人民币6.9762元计算，净利润约为人民币592.98亿元。

中信证券2019年的净利润为122.29亿元。只相当于高盛的20.62%。业务范围上，中信证券布局仍然以中国为主，海外虽然涉足较早，但并不占据公司收入的主导地位。

反观高盛，其业务板块分为投资银行、全球市场、资产管理、消费者和财富管理四大板块，对应2019年营收占比为21%、40%、25%、14%。以上可以看出，全球市场是高盛收入的最重要来源。此外，海外投行的混业经营与国内券商的分业经营也有很大不同，两者亦不能简单对比。

但“麦子店高盛”不仅是一句戏称，它蕴含着券商业内、广大投资者对本土诞生具有世界影响力投资银行的殷切期待。今天我们看到的“万1免5”等事件终将是券业大变局进行中的一朵“小浪花”。

记者：陈晨 王砚丹

编辑：何剑岭

视觉：刘阳

排版：何剑岭 马原

每日经济新闻

这家央企巨头宣布！出售60亿元应收账款，华宝证券接手！预计代价不超58亿

中国中冶（601618）9月27日晚间发布公告称，公司附属公司中国五冶与华宝证券订立买卖协议，据此，中国五冶同意出售而华宝证券（代表专项计划）同意以预计代价不超过58亿元收购预计账面值不超过60亿元的应收账款。

在此次交易之前，中国中冶附属公司中国五冶也曾经与华宝证券于2021年1月26日订立一份应收账款买卖协议。

根据该协议，中国五冶同意出售，而华宝证券同意以预计代价不超过57亿元向中国五冶收购预计账面值不超过60亿元的中国五冶应收账款。华宝证券作为管理人设立上述专项计划，以中国五冶应收账款为相关资产。上述专项计划为期不超过3年。

“集团预计将就本次交易确认融资成本不超过2亿元，即本次交易的应收账款的账面价值减去最高总代价。”中国中冶表示，本次交易的融资成本最终金额将根据予以转让的应收账款的最终规模及代价确定。本次交易的所得款将用于补充中国五冶的营运资金。

应收账款出售指企业将应收账款出售给第三方（如金融机构、投资公司）以筹集资金的行为。当应收账款的出售作为销售处理时，该项业务减少应收账款的账面余额，同时增加了投资活动的现金流量。

“出售应收账款是企业为了盘活存量的一种正常融资手段，类似于抵押贷款借一笔钱。账龄长的应收账款会增加企业的资金风险，很容易成为坏账，向金融机构出售应收账款比较常见于房地产企业。”沪上一位券商人士向e公司记者表示。

资料显示，作为中国五矿旗下规模最大、唯一一家A H股上市公司，中国中冶是全球最大最强的冶金建设承包商和冶金企业运营服务商；是国内产能最大的钢结构生产企业之一；是国务院国资委首批确定的以房地产开发为主业的16家中央企业之一。中国五冶为中国中冶的附属公司，主要从事工程承包业务。

中国中冶2022年半年报显示，报告期内，公司实现营业收入2892.02亿元，同比增长 15.22%；实现利润总额86.48亿元，同比增长7.69%， 其中归母净利润58.71亿元，同比增长18.91%；新签合同6470亿元，同比增长5.2%。上半年，中国中冶经营性现金流实现转正，净流入1.7亿元，较上年同期增加流入87.4亿元。另外，据半年报，中国中冶本期期末应收账款达945.56亿元。

上半年，中国中冶营业收入持续增加，公司除房地产板块出现下降之外，其他板块收入均实现增长。中国中冶上半年房地产开发业务营业收入为90.3亿元，较2021年上半年的113.26亿元减少22.95亿元，降幅达 20.27%。

中国中冶在半年报中介绍房地产开发业务称，在“两集中”政策出台并叠加“三道红线”的压力下，企业控负债、降杠杆压力增加，随着投资和扩张动能相应降低，业绩增长承压、目标增速趋缓，住房开发已从追求暴利的短期粗放型增长转向理性拿地、提高效率、提高质量的长期可持续方向发展。中国中冶表示：“将更加精打细算，控制拿地节奏，把化解存量作为重中之重，把严控增量作为硬要求，加大去化力度，提高回款能力。”

“相信本次交易将有助于盘活集团的资产，控制应收账款风险，减少应收账款金额以优化资产结构。”对于此次出售60亿元应收账款，中国中冶表示，此举将有利于增加集团的流动资金，并改善资产效率及财务状况，从而优化财务报表。

责编：彭勃

校对：苏焕文

资管新规过渡期年底结束！华宝证券杨宇：市场主体脱离舒适区，低风险高收益将修正

2018年，资管新规出台拉开了资产管理机构全面转型的序幕。2021年底，资管新规过渡期即将结束，也使得今年成为决战转型的关键之年。

华宝证券研究创新部总经理杨宇日前接受券商中国记者专访时表示，2021年，财富管理行业和资产管理行业将迎来大变局。过去很多金融产品看似低风险高收益的特征将逐步得到修正，这也将倒逼财富管理机构改变过往迎合客户不合理需求的习惯，转而加强对客户的风险收益教育。

金融安全被高度重视

2020年10月，中国人民银行公布《中华人民共和国中国人民银行法（修订草案征求意见稿）》，人民银行宏观审慎职能的法律地位将明确，金融监管体系进一步协同统一的格局将逐步形成。近期各种监管法案、监管意见的提出都显示了国家对于健全金融法治顶层设计、防范金融系统性风险、支持金融业稳健发展的决心。

杨宇说，过去若干年来，财富管理行业和资产管理行业很多主体曾经长期处在舒适区中，业务和产品往往存在风险与收益不匹配的情况，风险偏好与资产供给存在结构性的问题。包括部分客户在内各类主体都能获得一些超越风险的收益，但是相关金融产品与服务却使金融系统性风险不断增加。

“这也是监管层一直着重防范的。新监管框架的完善将进一步加强宏观审慎监管和微观审慎监管，任何使得金融系统性风险增加的微观主体和行为都会受到严格限制。金融系统不再承担微观主体所造成的、可能存在的风险。”杨宇说。

以部分互联网金融业务为例，即使微观上合规瑕疵有所改善，但如果宏观上整体游离于监管框架之外，可能增加系统潜在风险，也开始受到严格限制。再比如，证券行业的一些杠杆类业务，微观上合规问题也在显著改善，但是总量上仍然被监管持续关注。

杨宇表示，2018年资管新规的出台是目前监管大方向中的主要环节之一，过去几年取得了较大成果。未来财富管理领域、金融基础设施领域等也会全面协同监管，避免风险隐患在不同领域流窜。到2021年底，资管新规过渡期结束，过去不科学的风险收益特征会得到逐步修正。随着风险更多地暴露出来，资产的价值能够得到科学的评估，风险与收益的匹配会逐步对称化、市场化，资金配置模式也会更加合理化。

今年是财富管理转型决战年

回顾过往，杨宇认为，风险与收益的错配也部分来源于一些金融机构的技术手段，比如对于估值技术的过度使用，以及产品互接资产等等；阶段性掩盖和粉饰风险，同时迎合客户对于低风险高收益的不合理追求。

“过去，资管产品使用期限错配等方式实现刚兑，将风险和收益进行了不合理的分离。在资管新规下，刚兑产品向净值化转型的过程中拆掉了资金池，减少期限错配。然而，部分资管产品仍然期待能长期保持看似低风险高收益的特征来迎合客户。”杨宇说。

杨宇称，“行业内宣传产品时，存在过于强调代替传统银行理财的声音，也就是在短期限、低风险的表象下，能够提供类似或者更高的收益，这就是为了迎合客户。另外，过去两年多的牛市，让部分投资者对于净值型产品的持续赚钱效应也有过高的期待。如果今年市场的风险暴露和波动加剧，被过于迎合的部分客户需求很难维持。”

杨宇预计，净值型产品更大波动出现之后，过于迎合客户的销售套路可能开始出现困难；参与市场的主体应该去拥抱格局的变化。机构应该适当教育引导客户而非迎和客户，让客户意识到高收益必须承担高风险的代价。只有全行业能够更加科学理性地判断风险收益，财富管理行业、资产管理行业才能够进一步发展。

“对于金融机构来说要抵御诱惑，在战略层面上慎重产品的设计，并且也要引导投资者去正确认识风险与收益的关系。”杨宇说。

杨宇说，在各类监管政策的发力下，2021年可以被称为财富管理转型的决战之年。想要在行业内长久健康发展，财富管理机构就要做到真正的服务客户，进行真正的资产配置，匹配投资者的偏好和投资性格，更新团队的知识体系和能力，适应行业的新变革，而不是简单以销售金融产品为首要目的。

金融生态研究重要性凸显

2020年7月，银保监会发布《商业银行互联网贷款管理暂行办法》。

11月2日晚间，中国银保监会、中国人民银行发布《网络小额贷款业务管理暂行办法（征求意见稿）》，向社会公开征求意见。“金融 互联网”领域迎来了一轮供给侧改革。

去年12月份，在监管吹风之后，互联网存款产品也陆续下架。

杨宇认为，这场供给侧改革会使各类金融机构甚至是互联网巨头转向以标准化、净值化，甚至是转到以权益产品为主要载体的红海中去。杨宇发现，已经有很多信托公司开始研究做基金FOF，而互联网公司纷纷开始加大力度投入公募基金等标准化产品的服务。

当各类机构都开始提升标准化、净值化产品的比重，研究机构也随之迎来了业绩窗口期。“包括银行理财子、保险、信托等客户关于标准化产品的研究和服务需求都在2020年出现了倍增。”杨宇说。

华宝证券研究创新部从2012年开始持续专注于金融产品的研究，在卖方研究领域走出了一条特色道路。近年来，伴随着行业大环境和需求发生变化，华宝证券将目光从金融产品研究进一步延伸向整体金融生态的研究。

“只有研究生态圈内不同主体的行为以及相互作用，才能够更好的认知某个产业整体的发展情况，提供合理的建议和有价值的服务。”杨宇说。

净利跌八成资产负债率飙升一倍 华宝证券多处核心数据现隐忧

华宝证券2017年末资产负债率由31.02%飙升至63.51%，高达1.1亿元的营业外支出，更使其当年仅收获0.33亿元的净利润，同比跌幅多达80.92%

《投资时报》研究员 周与琴

中小券商如何突出重围？

拥有实力派的股东背景，或许可以起到极大的助力。可如果自身“造血”能力并不强大呢？

背靠中国宝武钢铁集团有限公司（下称中国宝武）、坐于上交所ETF期权经纪业务交易量行业第一宝座的华宝证券，或许就面临这样的困境。

《投资时报》研究员注意到，尽管有中国宝武作为幕后支柱，华宝证券过去一年的财务指标变化，却有多处不尽如人意，飙升的资产负债率、大幅减少的货币资金或为其发展埋下隐患，而曾触犯《中国反洗钱法》，更让业界对其内控制度多有诟病。

资产负债率飙升

《投资时报》研究员查阅年报发现，截至2017年底，华宝证券资产合计160.65亿元，相比上年增加了39.67亿元，同比增长32.79%。其中，可供出售金融资产大幅增长，由2016年的15.91亿元增至76.44亿元，占总资产的比重也由22.27%上升至59.88%；此外，持有至到期投资由0.4亿元增至10.27亿元。

从上述数据看，表现似乎不错。但《投资时报》注意到，该公司货币资金由44.64亿元减少至22.2亿元，占总资产的比重更是由47.86%下跌至21.2%。

对此，华宝证券表示主要系公司调整投资策略，扩大了资金运用规模所致。不过，一位券商人士向本报指出，将大量的货币资金转化为各类证券类金融资产，无疑使得该公司面临的风险增大。为此，华宝证券计提了119.61万元的资产减值损失，而这个数值，在2016年是-186.29万元。

数据同时显示，2017年末，华宝证券负债合计111.63亿元，同比增长42.01亿元，涨幅高达60.34%。快速增长的负债使得华宝证券的资产负债率飙升至63.51%，较2016年末的31.02%增加32.49个百分点。

从年报可见，2017年该公司负债的大幅度增长主要来自于应付短期融资款和卖出回购金融资产的大幅度增长，其中应付短期融资款由1.7亿元增至20.85亿元，总负债占比由2.45%增至18.68%；卖出回购金融资产款由7.65亿元增至了51.25亿元，占比由10.98%增至45.91%。

营收方面，2017年华宝证券实现营业收入6.33亿元，同比增长0.05亿元，增幅为0.08%。在不少券商2017年手续费及佣金收入出现大幅下滑的背景下，华宝证券2017年该项收入为2.41亿元，同比增长3.88%。

但仔细查阅相关情况可知，这一增长伴随着高额的业务成本。

华宝证券2017年营业支出4.85亿元，同比增长15.75%。其主要的成本来源于业务及管理费，高达4.82亿元，占营业支出的99.38%。这也使得华宝证券的2017年营业利润下跌29.19%至1.45亿元。净利润的下滑更是令人大跌眼镜，高达1.1亿元的营业外支出使得华宝证券2017年仅收获0.33亿元的净利润，和上年的1.73亿元相比，跌幅高达80.92%。

同时，该公司现金流也不甚乐观，2017年现金净流出23.61亿元，年末现金及现金等价物余额34.03亿元。其中，经营活动产生的净现金流出大幅增长，由2016年的2.89亿元增长至22.56亿元。

《投资时报》研究员注意到，华宝证券2017年购置可供出售金融资产使得现金流出61.92亿元，此外，代理买卖证券支付的现金也大幅度上升至20.2亿元，而2016年该项目还仅有3.06亿元。

此外，投资活动产生的现金流依旧为负值，2017年投资活动净流出1.04亿元。值得注意的是，2017年华宝证券分配股利、利润或偿付利息支付的现金产生的现金流一栏依旧为一片空白，也就是说，自2007年原富成证券重组为华宝证券后，并未向股东们支付过股利。

内控问题初显

公开信息显示，华宝证券的前身是原富成证券经纪有限公司，成立于2002年3月，先后经历了重组、新老股东的股权转让以及多次的增资后，成为今日之华宝证券，注册资本40亿元。

华宝证券仅有两位股东——华宝投资有限公司（下称华宝投资）和华宝信托有限责任公司（下称华宝信托）。其中，华宝投资出资33.23亿元，持股比例为83.07%，华宝信托出资6.77亿元，持股比例为16.93%。需注意的是，华宝投资是中国宝武的全资子公司，中国宝武另持有华宝信托98%的股份。

股东的实力显然为华宝证券助力不菲。截至2017年底，华宝证券期权经纪业务交易量市场占有率为13.3%，较去年增长16.4%，在上交所ETF期权经纪业务交易量持续保持行业第一。

不过，研究员注意到，华宝证券曾因内控漏洞受到监管处罚。

2017年6月，中国人民银行上海总部公布“上海银罚字[2017]14号”处罚决定书显示，华宝证券因存在未按规定履行客户身份识别义务的违法行为，被央行上海分行罚款30万元。

资料显示，2015年6月1日至2016年5月31日期间，华宝证券未按照《金融机构反洗钱规定》（中国人民银行令[2006]第1号）第九条规定履行客户身份识别义务。2017年6月1日，央行上海分行根据《中华人民共和国反洗钱法》第三十二条第（一）项规定，对其处以30万元罚款。

此外，此前的2014年至2015年间，华宝证券还曾卷入“刘永盛案”理财产品兑付风波。

2014年6月25日，23名投资者来到上海环球金融中心的华宝证券总部，为其总计逾1.6元的到期理财产品“讨个说法”。按投资者叙述，他们从时任华宝证券员工刘永盛处购买过理财产品，该产品募资时以上海悠涟投资管理中心作为资金通道，据称是投向海南博鳌医疗基金。产品到期后投资者却被告知，钱实质上是被一个叫做应泓的人拿去卖了一个内蒙古铁矿，导致资金无法到期兑付。

本文源自投资时报

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中小券商上市潮|开源证券IPO承销业务属于行业末流 核心竞争资源渐被蚕食

出品：新浪财经上市公司研究院

作者：IPO再融资组/秦勉

近两年，随着注册制的持续推进，A股IPO、再融资市场十分火热。而资本市场最主要的中介——券商，最近两年保持业绩快速增长，多家中小券商也开启了上市之旅。

截至2020年12月13日，A股共有6家IPO在审券商，分别是东莞证券、信达证券、渤海证券、财信证券、华宝证券、开源证券。

目前，我国券商在业务结构、收入构成、盈利模式等方面比较接近，业务同质化较为严重。在头部券商集中度越来越高的趋势下，中小券商打造差异化、特色化业务，势在必行。

在上述6家券商中，开源证券的投行收入占比最高，具备一定的差异化特色。但最近一年公司投行收入大幅下降，投行收入占比也连续下降，尤其是新三板业务正在遭遇大型投行的挑战，核心竞争优势渐被蚕食。

核心竞争资源渐被大中型券商蚕食

在行业内，开源证券有着“新三板之王”之称。wind显示，截至2022年12月11日，开源证券持续督导的新三板企业数量有682家，在所有券商中排第一。

2019-2021年，开源证券新三板业务的手续费及佣金收入分别为0.9亿元、0.89亿元、1.04亿元。

虽然新三板业务收入规模仅在1亿元左右，但北交所的设立令开源证券在新三板业务上有着先发竞争优势，因为北交所上市公司基本上来自新三板。如果能够很好地利用好新三板资源，开源证券将增加许多北交所IPO储备项目。

在北交所开市带来的机遇的同时，开源证券的新三板业务正面临巨大挑战：中大型券商纷纷进军新三板。

wind显示，2022年开始至今，民生证券作为主办券商的新三板推荐挂牌企业为20家，在所有券商中排第一。而民生证券2021年推荐挂牌新三板企业数量仅为1家，今年增长1900%。

再如安信证券、山西证券，2021年推荐挂牌新三板企业分别为0家、3家，2022年至今都已经推荐了10家。

顶级投行业也纷纷抢占新三板市场。中信证券、中信建投2021年推荐挂牌新三板企业分别为0家、1家，2022年至今分别推荐了5家、10家。

而开源证券2019年—2021年、2022年前十一个月，推荐新三板企业数量分别为56 家、33家、28家、17家，断崖式下滑。由此可见，“新三板之王”开源证券的核心竞争资源正被蚕食。

IPO承销业务属于行业末流

开源证券目前的保代人数也不足以支撑庞大的持续督导新三板企业数量。choice数据显示，截至12月12日，开源证券保代人数为86人，在同行中排第23名。

保代人数的不足，会令公司丧失许多机遇。wind数据显示，开源证券多家持续督导的新三板项目，转战北交所IPO时换做其他券商作为保荐人。公告显示，国元证券近期也曾因保代团队人数的不足失去陀曼智能IPO项目。

尽管开源证券在新三板业务上有着丰富的资源，但其在A股IPO市场的承销保荐经验并不丰富。

wind显示，2019年及以前，开源证券IPO承销金额一直为0。换言之，开源证券从2020年开始才有IPO承销业务，并且收入波动较大。

2020年度、2021年度、2022年前11个月，开源证券承销的IPO项目分别为3个、2个、2个，承销总金额分别为10.11亿元、2.68亿元、2.81亿元，承销保荐收入分别为0.6亿元、0.18亿元和0.21亿元。2021年，公司IPO承销收入下降69.43%，接近7成。

开源证券的A股IPO承销额、承销收入在行业中属于末流。

wind显示，2020年1月1日至2022年12月12日，开源证券累计IPO承销额为15.6亿元，在81家券商中排第59名；累计承销保荐收入1亿元，在81家券商中排第62名。

由此可见，开源证券的竞争优势主要在新三板，而A股IPO承销保荐经验不足。

投资者需要注意的是，新三板挂牌、持续督导、做市业务与IPO承销保荐业务有着云泥之别。相较于新三板业务，IPO承销保荐业务的专业能力要求更高、执业质量要求更高、项目的周期很长、失败率和收益也较高。

此外，开源证券的的执业质量也有待商榷。wind显示，2021年1月1日至2022年9月30日，开源证券共有17家北交所在审项目，其中8家存在信披质量差等执业问题，详见《近5成在审北交所项目存保荐质量问题，开源证券的“新三板之王”徒有虚名？》一文。

执业质量关系到一家投行的声誉，拟发行证券的企业不会把自己的命运放在保荐质量不佳的中介手中。据中国证券业协会近日发布的评价结果，开源证券2022年被评为B类投行。

深陷证券虚假陈述纠纷案 招股书未披露4.1亿元诉讼

随着注册制深入推进，大中型券商的投行业绩水涨船高，但“新三板之王”开源证券的投行收入却逆势下降。

招股书显示，开源证券2021年的投行收入为7.21亿元，同比下降30.47%。投行收入的下降，也导致公司2021年的整体营收同比下降4.76%、净利润同比下降12.44%。而我国券商行业2021年的总营收和总净利同比分别增长了12%、21.3%。

2022年上半年，开源证券营收、净利润同比分别下降10.24%、53.97%。其中，净利润降幅超过50%已经触及A股主板IPO的审核红线。开源证券没有上半年披露盈利下降的原因。

半年报显示，开源证券深陷多起证券虚假陈述案。2016年12月7日，洪业化工“16洪业债”完成发行，规模5亿元，2017年6月26日，该债券停牌。此后一直到洪业化工被法院裁定受理破产重整一案，上述债券仍未复牌。天弘基金作为上述债券持有人，向法院起诉。法院一审判决：判令开源证券（涉嫌虚假陈述）向天弘基金支付“16洪业债”的本金和利息合计9274.18万元。开源证券2021 年8月向法院提起了上诉。

开源证券还因“16洪业债”遭监管。经山东证监局调查，开源证券作为“16洪业债”的承销机构，未审慎调查洪业化工有关关联方关系及对外担保等事项。上述行为违反了《公司债券发行与交易管理办法》等规定，故被采取出具警示函的监督管理措施。

半年报显示，因天津市浩通物产有限公司“18浩通01债券”违约，第一创业以开源证券和中兴财光华会计师事务所（特殊普通合伙）存在侵权行为为由向北京金融法院提请诉讼，要求公司以及审计机构连带赔偿其认购的“18 浩通 01”债券本金及逾期利息损失，涉案金额41167.83万元。2021年7月15日，开源证券提交管辖权异议申请。北京金融法院于2022年4月18日作出一审裁定，认定该案应由仲裁机构管辖。

然而，招股书并没有披露上述4.12亿元的诉讼事项，也没有披露目前是否在进行仲裁，更没有计提预计负债。

开源证券同样因浩通债而遭监管。2019年11月1日，天津证监局就公司作为天津市浩通物产有限公司“18浩通01”“18浩通02”“19浩通01”公司债券的主承销商及受托管理人，尽职调查中未勤勉尽职，未能发现天津市浩通物产有限公司财务数据存在的虚假记载；未及时发布临时受托管理事务报告等事项，对公司采取责令改正的监督管理措施。